继一大波在美上市中概股退市大潮来袭之后，私有化之风似乎吹到了香港。在港上市的匹克体育23日早上宣布短暂停牌，同时发布公告称，待发出一份与香港收购及合并守则相关而构成公司内幕消息的公告。
随后懒熊体育官方微信号称，匹克将宣布私有化计划。“匹克之所以这时候选择私有化回归A股，一方面是港股股价太低，几乎没有多少融资空间，另一方面，中国体育产业的升级和爆发，无疑将给国产运动品牌更大的想象空间。匹克内部很久之前就已开始筹建产业集团，回归A股只是时间问题。”懒熊体育称。
这则消息并没有得到官方确认，随后懒熊体育微信公众号也删除了上述这条消息。先不论匹克体育私有化回归A股的消息是真是假，我们今天要讨论的是，港股私有化和美股私有化哪个更难？
港股私有化方式主要有两种
香港市场较为常见的私有化方式有要约（offer）和协议安排（scheme of arrangement）两种。
一、要约收购。即要约人（一般为大股东或实际控制人）向上市公司的全部股东提出股份收购要约，使得目标公司的股权不再符合上市要求。
二、协议安排。指的是控股股东要求公司向股东提出协议安排，建议注销所有小股东持有的股份。而通过计划安排注销小股东所持股份，控股股东因此持有该公司100%的股权。
这两种方式的主要区别在于是否需要股东大会批准及所需条件、是否需要经过法律程序、以及是否需要缴纳印花税等几个方面。但无论是要约还是协议安排，都需要满足参加股东大会的独立股东75%以上批准、反对票不超过全部独立股东10%的条件。
美股私有化方式主要有三种
在美上市中概股私有化方式主要有三种：要约收购（Tender Offer）、长式合并（Long Form Merger）和反向股票分割（Reverse Stock Split）。
一、要约收购。收购者（可以是公司、其管理层或第三方）向股东寄送一份书面要约文件和一封传达指示信；在收购者取得了公司90%的股份的情况下可实施简易合并，与此同时余下的10%的股份将会被转变为主张评估权的权利或获得合并对价的权利。
二、长式合并。由大股东直接与目标公司合并，或由大股东先设立一个全资子公司，然后通过该子公司与目标公司进行合并，从而实现退市。
三、反向股票分割。公司宣布旨在减少登记股东数量的反向股票分割计划，在反向股票分割中，通常公司让股东以原来的10股、100股、或1000股换取现在的一股。
微信公众号“并购汪”点评：在这三种方式中，要约收购适合股本较大且股东人数较多的上市公司，正好对应大多数中概股的特色。反向股份分割适合股本较小、股东人数相对较少的上市公司。长式合并方式与港股中的协议安排、开曼公司法中的协议收购对应，中概股较少选择的原因主要是为了规避开曼公司法中的“数人头”条款（开曼公司法中，协议收购方式私有化需要遵循“数人头”条款）。
相比美国上市中概股 港股私有化更难
整体而言，相比美国上市中概股，出于保护中小股东利益的考虑，香港市场私有化难度更大（受香港证监会《收购守则》和港交所《上市准则》约束）。
香港证监会要求，要约收购与协议安排都需要满足参加股东大会的独立股东75%以上批准、反对票不超过全部独立股东10%的条件。
而根据上市公司注册地的不同（如中国大陆、香港和开曼群岛），私有化同时还需要受注册地公司法约束，例如股东大会投票是否区分不同类别股本、是否有强制收购权、是否认可“同股不同权”、及是否需要满足股东人数要求（“数人头”）等。中金公司分析师王汉峰总结。
协议安排还另外受到公司成立所在地的公司法要求：
1）在开曼群岛注册的公司，按照开曼公司法 86（2）条的规定，若有 1）按照数量计过半数（俗称“数人头”），2）按价值计超过 75%的股东同意，则该安排将对所有股东具有约束力。该条规定着重保护中小股东的权利，是部分以协议安排进行的私有化的障碍之一，2014 年新世界中国的私有化方案反对股东人数较高而失败。
2）在香港注册的公司协议安排受到香港《公司条例》约束。此前香港《公司条例》也有“数人头”的要求，但相关规定已经在最新修订的公司法中被修改，转而用 10%的独立股东反对票比例替代，使得《公司条例》的要求。具体而言，2014 年生效的香港《公司条例》第 13 部第 674（2）条规定，凡涉及收购要约的，需要满足两个条件即可认为安排被同意并对所有成员有约束力：1）出席会议的无利害关系股东（独立股东）中投票权至少 75%的票数投票批准；2）投票反对决议的票数不得超过所有无利害关系股份的投票权的 10%。
要约收购不涉及法律程序，但因涉及股权的转让，因此需要缴付印花税。而协议安排涉及法庭程序（独立股东需于法庭会议中投票），但不涉及股权转让，因此不需要缴付印花税。无论采用哪种方式，如果私有化失败，则十二个月内不得再次私有化。
中金在下表中总结了在香港市场中，不同注册地的公司采用不同方式私有化所需要满足的条件。
由此可见，港股私有化过程中，香港证监会（SFC）被赋予更大的监管权力，同时注册地法院也具有重要地位。而在美股私有化过程中，美国证监会（SEC）更多起到监督信息披露的作用，较高的诉讼风险使注册地法院的地位至关重要。
以搜狐为例，搜狐的注册地在特拉华州，需要遵循当地公司法，因此私有化难度较高、代价较大。而对于包括聚美优品在内的大部分中概股来说，注册地为开曼群岛，当地公司法在私有化方面的规定模糊不清，导致私有化监管十分宽松。
经验与总结
目前香港中资股私有化的案例并不是很多，中金公司基于一些典型案例总结出三点规律：
1）私有化过程所需时间因公司和市场环境而异，但已有案例来看，所需时间在3-11个月不等，平均用时为118天左右。
2）从已有案例来看，港股上市公司提出的私有化要约价格均为IPO或再融资价格，私有化价格普遍溢价40-50%，平均溢价水平为43%；过低的溢价可能会降低通过概率，但过高的溢价则会加大公司的私有化成本。
3）可能的难点与障碍主要在获得足够的中小股东支持上。
以电讯盈科（8.HK）为例，虽然成功获得股东大会批准通过，但由于香港证监会怀疑其有“种票”嫌疑介入调查，最终使得管理层放弃了私有化。
私有化下的投资机会、以及潜在公司梳理
从私有化对于二级市场股价的影响来看，中金主要把它分为宣布私有化当天、宣布后到通过股东大会、以及通过股东大会到完成这三个阶段，影响各有差异。具体而言，
1）宣布当天涨幅最大，但较难把握；
2）在第一天放量大涨后，股价往往会出现回调，但此后可能重拾升势并向要约价格收敛，不过风险在于私有化能否顺利通过；
3）通过股东大会后，股价基本稳定在要约价，因此没有太大投资机会。